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迈瑞医疗走过至暗时刻


更新时间:2021-11-22  浏览次数:

  股价先暴跌40%后,又反弹40%,迈瑞医疗(300760.SZ)迎来了上市以来最大幅度的一次股价波动。

  迈瑞医疗市值高达4600多亿,能够让其如此剧烈波动的,正是在医疗器械领域掀起的集采。

  医药集采相当于一次超大型团购,中标产品的价格将大幅降低,影响企业利润。长春高新、大博医疗等都因此股价腰斩。

  目前,化药板块的“惨剧”正在医疗器械领域上演,作为中国最大的医疗器械企业,迈瑞在遭遇集采风波后,还能否继续优秀?集采纠偏后,投资逻辑还能否站得住脚?

  今年8月19日,安徽省拟对化学发光类IVD(体外诊断产品)试剂展开集中带量采购,这是国内首次对IVD进行集采,大超市场预期。

  要知道体外诊断类产品占据迈瑞营收的1/3。次日,迈瑞医疗股价便重挫17.05%。

  此前,医疗器械领域的集采传闻已久,市场风声鹤唳,安徽集采俨然成为压垮股价的“最后一根稻草”。迈瑞医疗这波回撤,最大跌幅超过42%。

  9月28日,安徽省集采结果出炉,共13家企业88个产品中标,平均降幅为47.02%。迈瑞医疗14个化学发光检测产品入围,中标企业中位居第二。

  这令市场更加担忧,因为随着集采再度扩容,迈瑞的业绩恐遇到更大的压力。毕竟迈瑞的业务涉及生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大重要领域,共计有300多个产品。

  9月29日,南京市医保局与迈瑞医疗进行整体性价格谈判,主要涉及体外诊断试剂(IVD)和骨科耗材两大类产品,整体降价35.51%,下降幅度较安徽省低了近12个百分点。

  南京市医保局更是表示:“保护企业合理利润,有利于国内科研创新型企业进一步自主创新。”

  可以说,南京集采给市场释放了一个信号:集采将不会一味杀价,也要保证企业合理利润,集采不是造成威胁,而是驱动优质企业发展。

  次日,中纪委针对高值医用耗材集采提出建议,要推动形成高值医用耗材质量可靠、流通快捷、价格合理、使用规范的治理格局。

  集采要更加注重质量和价格的平衡,随着利空出尽,政策纠偏,迈瑞医疗股价触底后强势反弹超40%。

  2021年的资本市场,教育、医疗、地产、互联网是遭受政策影响最大的几个板块。

  由于涉及国计民生,医疗改革势在必行,改革的初衷就是让企业让利于民,让老百姓看得起病,用得起药,承受得起医疗开支。

  当下,集采和医保制度改革正在重塑医疗板块的估值逻辑,高价攫取利润不可持续,降价是大趋势。

  政策改革目的是让医疗回归民生本质,因此受政策影响较大的仿制药和医疗器械行业,超高的估值难以为继。

  化学制药和医疗器械板块的估值中枢在不断下移,化药指数PE(TTM)从去年7月的60倍,下滑至目前的43倍;医疗器械指数PE(TTM)也从去年8月的80倍,下滑至当前的40倍左右。

  首先,医疗器械的研发风险要更小,医药创新领域有着著名的“双十”定律:即一款创新药的研发成功需要耗时十年时间,花费十亿美元。行业还时不时冒出颠覆者,重塑行业格局,比如近年来大热的吉利德科学和再生元制药。

  其次,医疗器械行业的固有格局相对稳定,领先者的优势地位很难被打破。医疗器械细分领域纷繁多样,每个小行业之间的差异很大。新入局者除非另辟蹊径,否则很难对原来的头部企业造成威胁。

  而且,医药器械单条细分赛道的天花板很低,要想突破瓶颈再增长,必须跨赛道扩张或者并购整合。

  从价格降幅来看,相比仿制药遭遇的动辄7-8成的“脚裸斩”,迈瑞产品3-4成的降幅要温和很多。

  集采相当于一场“超级大团购”,价格降低了,这时候就需要拼产品质量,以及技术领先性,龙头企业可以趁机抢占市场,薄利多销。

  作为国产医疗器械绝对龙头,迈瑞的监护仪、麻醉机、血球分析产品位居全球前三。监护仪、呼吸机、麻醉机、彩超、输注泵、灯床塔、POC 超声等都是国内第一。

  国内市场,迈瑞在多个产品序列上已无敌手。比如,其监护仪占据国内半壁江山,竞争对手只剩飞利浦和通用电气(GE)。

  在麻醉机这一战场,迈瑞、德尔格、GE三强鼎立,瓜分了八成以上的份额,北京谊安、江苏奥凯、南京舒普思达等企业只能抢占剩下不到两成的蛋糕。

  医用呼吸机领域,迈瑞位居国内企业第一,市占率比第二名的深圳科曼高出了11个百分点。

  放眼未来,制药和药械企业要想拔高估值,必须走创新研发这条路。疫情爆发后,默沙东、辉瑞等巨头不仅研发疫苗,还研制出了新冠口服特效药,股价也借此攀升。

  由于起步晚,中国医药企业还需要很长的时间去努力,作为中国医疗器械的“种子选手”,让创新之花澎湃绽放,迈瑞的估值水平就能登上更高的台阶。

  “迈瑞未来要做国际化的企业,海外销售收入占比要达到70%。”迈瑞医疗毫不掩盖对国际化的雄心。

  一方面,海外市场对“集采”政策免疫;另一方面,海外市场天高海阔,迈瑞在国内许多细分领域已经占据头名,布局海外可以开辟更广阔的增长空间。

  从成长性角度来看,2018年上市至今,迈瑞的业绩增速始终保持在20%以上。

  “沧海横流,方显英雄本色。”时间拉长来看,2016年至2020年,迈瑞营收从90.32亿元增长至210.26亿元,复合增长率为23.53%;归母净利润从16亿元上升至66.58亿元,复合增长率达到42.83%,这样的业绩表现在整个A股市场并不多见。

  今年前三季度,迈瑞实现营业收入193.9亿元,同比增长20.72%,归母净利润66.6亿,同比增长24.23%。单看第三季度,营收66.13亿元,同比增长20.25%,归母净利润23.18亿,同比增长21.42%。

  与此同时,迈瑞的国际化也已走过了20年的征程,海外收入基本占据半壁江山。

  当前的迈瑞在许多细分领域依然可以强者恒强,赢者通吃,稳健增长不成问题,但要想给市场超出预期的惊喜,要想重拾高增长,资本并购和国际化是绕不过的坎。

  “无并购,不巨头”。行业巨无霸美敦力,就通过不断的创新、并购、国际化,成长为全球最大的医疗器械企业。

  1941年成立的史赛克,上市后通过11轮重大并购,成长为全球骨科、手术外科、神经技术和脊柱领域的头部玩家。2013年史赛克又斥资17亿美元收购MAKO Surgical,通过MAKO关节置换机器人这张“王牌”,成功切入骨科手术机器人赛道。

  所以,并购不仅可以对企业进行“创新补足”,保持技术领先性,同时还可以跨赛道整合研发,找到新的增长密码。

  自2008年对Datascope公司生命信息监护业务的收购开始,迈瑞在国内国外总共完成了13起并购,其中境外4起、国内9起,涉及生命信息监护、超声影像、硬管内窥镜及配套手术器械、骨科材料等方向。

  今年9月,公司花费了40亿元收购了荷兰海肽生物,补强了体外诊断上游原料领域的空白。

  不同于一些企业通过并购“催肥利润”的做法,迈瑞走的是“技术型”并购,即并购核心技术型企业,保持自己的产业竞争力。

  完成对海肽生物的收购后,迈瑞可以直接获取其在优质抗原、抗体方面的原研和自产能力,弥补化学发光免疫产品及原料的核心研发能力建设,实现上下游产业链的全球化布局,为公司体外诊断业务的全球化奠定基础。

  研发方面,经过多年的跟随(me-too)和改良(me-better),迈瑞也在开辟新赛道,选择进入动物医疗、微创外科、骨科等新领域,这些新赛道都是增长迅猛的细分行业。

  截至2021年三季度末,迈瑞资产负债率仅为27.53%,账面现金127亿元。这令迈瑞在并购和创新研发上,拥有辗转腾挪的空间。

  研发支出上,2020年迈瑞的研发支出约为21亿元(约3.23亿美元),在国内处于绝对领先地位。此外,其研发人数为3070人,研发人员占比高达26%。这为其未来的研发创新奠定了坚实的基础。

  2020年因为疫情相关产品销售额大增,迈瑞海外收入占比提升至47%,今年上半年占比回落至40%。

  2020年迈瑞收入为210.26亿元(约32亿美元),不足美敦力的十分之一,不及飞利浦的三分之一。迈瑞和国际巨头差距甚远,但这也意味着巨大的追赶空间。

  目前,迈瑞是国内企业中最能打的“世界级选手”。其监护仪和麻醉机均为国内第一、全球第三,全球市场份额均超过10%,已成为其彰显全球竞争力的标杆产品。

  体外诊断业务方面,迈瑞的血液细胞分析类产品齐全,血球位居国内第一,五分类分析仪技术领先、国内市占率第二,全球份额第三;化学发光检测产品虽推出较晚,但增长迅猛。

  20多年的国际化摸索,迈瑞已经找到了自己的一套“方法论”,并形成了全球化的运营、销售、管理及人才体系。

  迈瑞刚刚进入强者林立的欧洲市场时,便引起了国际巨头的警惕。飞利浦的销售团队甚至放出狠话,“不能让迈瑞在荷兰赢下任何一单销售”。

  起初,作为“外来者”的迈瑞选择“以量换价”,产品比飞利浦便宜10%–20%,但监护仪在专业诊所使用后,医生、护士认为效果不错,便向所在的医院推荐,迈瑞医疗的品牌逐渐传播开来。

  如今,迈瑞医疗的产品已经覆盖欧洲超过100家大学教学医院。2017年全法排名前五的大学医院中,有3家在使用迈瑞医疗的产品。

  迈瑞还“破天荒”地在荷兰阿姆斯特丹设置了一座数千平方米的仓库,这里是迈瑞在全欧洲的仓储、分销和转运中心。以此为中转站,从南京、深圳运来的器械产品被配发至北欧、东欧。在欧洲建立如此庞大的物流仓储,在中国医疗器械企业当中,迈瑞是第一个“吃螃蟹”的人。

  经过多年的发展,欧洲已成为迈瑞第二大市场,今年上半年,欧洲市场贡献营收12.47亿,占比接近十分之一。

  医疗器械行业长坡厚雪,且迈瑞已经占据了多个细分赛道的领先地位,拥有强大的护城河,通过资本并购和整合研发,未来海外收入的增长可以期待。

  而如果线成收入来自海外的目标,那么就可以有效抵御国内“集采”带来的风险。

  集采余波下的医药股依旧风声鹤唳,集采扩容是不可逆转的大趋势,由于前期高估值以及当下的政策压力,医药板块并非当下的热点。

  但长期来看,上市公司的股价表现最终是其核心价值的反映。30岁的迈瑞正值当打之年,集采纠偏后,通过“以量换价”,迈瑞有望占领更多的市场。

  与此同时,迈瑞30年高强度的研发,练就坚韧的内生力;同时依靠并购,拓宽生长边界;国际化也早已开启,大概率成为新的增长引擎。这些都有望在未来拔高迈瑞的估值。

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